（原标题：中金公司成功举办2025年中期投资策略会）众合资本
6月11日至13日，中金公司2025年中期投资策略会在上海成功举办。本次会议以“韧性与重构”为主题，来自政府机构、行业、学界的嘉宾和近500家上市公司高管汇聚一堂，通过总量主题日的全体大会和之后两天的10场主题分会，围绕市场关注的中国经济与全球资产展望、地缘经济、AI大模型、具身智能、新消费、高端制造等核心主题进行了前瞻讨论。活动现场，中金研究重磅专题《具身智能：AI下一站》《未来脉动：全球经济的国别视角》《感受“带路”矿业的心跳》获得参会嘉宾的积极反馈，本次会议共吸引近4000人报名参会。
中金公司首席经济学家、研究部负责人、中金研究院院长彭文生，研究部执行负责人、首席策略分析师缪延亮，首席宏观分析师张文朗，美国宏观首席经济学家刘政宁，国内策略首席分析师李求索，海外策略首席分析师刘刚发表主题演讲，展望2025年下半年经济形势和市场策略。
彭文生：关于地缘经济的几点宏观思考
▲中金公司首席经济学家、研究部负责人、中金研究院院长彭文生彭文生指出，过去40年以新古典经济学为理论基础，依托贸易和金融自由化的宏观政策框架，使得全球宏观经济呈现全球化和金融化的特征。然而，伴随金融危机贫富差距扩大，全球开始反思过往的发展路径，近期的一个体现是美国通胀上升、美国股债汇“三杀”等迹象。
如何理解未来全球经济金融格局的变化？彭文生指出，地缘经济学是一个有益的思考框架，地缘经济学分析以经济手段实现经济和非经济目标的机制和载体。地缘经济竞争的宏观影响体现在几个方面。一方面，逆全球化导致供给约束增加，保护主义、技术出口限制和全球产业链碎片化等损害了全球经济效率。另一方面，财政扩张拉动需求，实体资产的重要性上升，带来去金融化压力。地缘经济竞争时代，规模经济的作用进一步提升，中国在绿色产业和人工智能等领域具备独特的规模优势。
面对新的地缘经济形势，彭文生提出了几个值得思考的宏观问题：一是如何理解美国政府债务的可持续性。美债虽不会显性违约，但通胀导致利率上升，加剧美国经济对利率上升的脆弱性。二是如何看美元弱势。美元过去的内贬外升导致汇率高估，未来可能存在对外贬值压力。三是如何看中国的财政扩张力度。未来可将化解债务负担和财政扩张结合起来，有助于促进国内需求。四是如何认识实体资产重要性上升。目前美股财富效应仍在支撑美国消费需求，但未来美股高估值可能调整，以应对其内部的供给不足问题。
缪延亮：货币秩序重构下的资产变局众合资本
▲中金公司研究部执行负责人、首席策略分析师缪延亮缪延亮指出，全球货币秩序正在加速重构，这种重构表现为多元化和碎片化。新货币秩序下，美债高利率对人民币资产的影响减弱。缪延亮认为，国际货币体系加速多元化，或将为港股带来可观的增量资金。他预计，港股同时受益中国基本面韧性、AI产业趋势、估值低和外资低配，有望延续重估。随着内资对港股的影响力上升，A股和港股相关系数持续上升至历史高位，AH溢价也处于近5年低位，若港股上涨可能也对A股有外溢效应。
张文朗：“准平衡”复苏
▲中金公司研究部首席宏观分析师张文朗张文朗首先回顾了过去半年的经济表现。他指出，一个突出的现象是GDP增速改善但物价偏弱。量价分化固然有需求缺口的贡献，但经济结构优化和技术进步提速也通过劳动市场使得通胀中枢下移。劳动市场接近于所谓的“准平衡”态势。展望下半年，张文朗预计，在金融周期调整趋缓的大背景下，房地产对经济的拖累或继续收窄，制造业竞争力继续提升，“准平衡”增长态势或将延续，结构性亮点值得期待。
刘政宁：美国式再平衡
▲中金公司研究部美国宏观首席经济学家刘政宁刘政宁首先回顾了2025年上半年美国关税政策的逻辑。他指出，美国加征关税不仅是针对贸易问题的技术性回应，更是对过去几十年全球化的重新校准。展望未来，他表示，关税短期具有滞胀效应，下半年美国经济或呈现“增长放缓、通胀阶段性上行”的状态。中期来看，美国或将从平衡财政转向功能财政，有助于经济稳定。财政的风险在于通货膨胀，美联储货币政策重心或将从抗通缩转向防通胀。
李求索：A股市场韧稳致远
▲中金公司研究部国内策略首席分析师李求索李求索判断，历史“大底”及今年阶段底部或均已出现，A股韧性凸显。展望2025年下半年，李求索认为，不确定性主要来自外部挑战，仍需注重我国宏观政策应对。李求索预计A股下半年节奏上或为“前稳后升”，上行空间的打开取决于一揽子政策，尤其是财政政策能否继续发力支持复苏趋势延续。
配置方面，李求索建议，不确定性环境下聚焦确定性，先稳后攻，具体包括：一是产能周期视角下的机会；二是与经济周期和外部风险关联度不高的高景气机会；三是分红确定性强的红利板块。他建议关注5大主题：并购重组、人工智能、超跌优质龙头、消费精细化和逆周期政策支持。
刘刚：全球市场，共识化的“去美元”；港股市场，资金盛与资产荒
▲中金公司研究部海外策略首席分析师刘刚回顾2025上半年全球市场表现，刘刚指出，“对等关税”虽导致全球市场动荡，但更大的后遗症却是引发了全球对美元资产的“不信任”，使得“去美元”成为共识。然而，这一建立在宏大叙事和高度趋同的共识，短期也可能有两方面的问题：一是虽然“去美元”但幅度上不及预期，甚至是美国资产或再跑赢，刘刚认为这一可能性在下半年值得重视。去年底到今年初，美国和中国的信用周期经历了从扩大到收窄的过程，刘刚判断，下半年可能走向再均衡。
展望2025年下半年港股市场表现，刘刚判断，中国的信用周期或将从修复到再度暂缓，从“去杠杆”到“稳杠杆”。配置方面，他认为，整体指数或难有趋势机会而区间震荡，但会存在结构性行情。他建议，一是市场低迷时积极介入，但亢奋时适度获利；二是要聚焦结构性机会，建议关注分红、科技、出海、新消费等。在这些领域，港股都具有更多的相对优势。
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